王健林口中的護城河計劃正穩(wěn)步實施，但錯綜復雜的資本利益關系也導致風險不斷加大、泡沫逐漸堆積。

在中國商業(yè)地產(chǎn)市場上，萬達憑借著經(jīng)驗豐富和規(guī)模龐大兩大優(yōu)勢占據(jù)著行業(yè)C位，她的“一顰一笑”無不牽動著資本市場的神經(jīng)，其工作手冊、培訓手冊也被全國商業(yè)地產(chǎn)從業(yè)者奉為圭臬和行動的指南。

源源不斷的萬達廣場被建造后，王健林口中的“護城河計劃”正穩(wěn)步實施，但錯綜復雜的資本利益關系也導致風險不斷加大、泡沫逐漸堆積。像細胞分裂一樣迅速占領中國大小城市的萬達廣場，現(xiàn)在面臨著怎樣的困境？

營收下滑近四成

日前，萬達商管對外公告了一份《債券半年度報告》。在這份報告中，萬達商管也向外披露了今年上半年的財務狀況。

報告顯示，今年上半年，公司實現(xiàn)營收330.48億元，同比下滑36.19%；利潤總額為130.84億元，同比下滑38.71%；凈利潤為100.18億元，同比下滑36.8%；歸屬母公司股東的凈利潤為94.85億元，同比下滑34.94%。

根據(jù)具體業(yè)務細分來看，投資物業(yè)租賃營業(yè)收入為171.8億元，同比增長20.09%，毛利率77.41%；酒店運營營業(yè)收入7.29億元，同比增長10.59%；物業(yè)銷售營收134.4億元，同比下降61.81%，毛利率37.81%，同比也下降了10.28個百分點。

營收、利潤雙下降的原因，萬達商管在報告中解釋稱：“主要是由于銷售物業(yè)收入下降所致�！苯刂�2019年6月30日，物業(yè)開發(fā)及銷售收入僅為消化存量項目產(chǎn)生。

業(yè)內人士認為：剝離所有房地產(chǎn)業(yè)務的萬達商管，要成為徹底的商業(yè)管理運營企業(yè)，經(jīng)歷陣痛在所難免。

除了營收、凈利潤下滑外，萬達商管的現(xiàn)金流也并不理想。

數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，萬達商管經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為24.23億元，同比下滑74.24%。

截至今年6月底，其有息負債規(guī)模為1922.67億元，較上年末的1923億元，僅僅下降了0.33億元；萬達商管現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為562.91億元，相比去年末下滑27.24%；貨幣資金為626.75億元，相比去年末下滑24.74%：EBITDA利息倍數(shù)也由5.39下降到了3.39。

對于負債，王健林此前曾表示，2019年力爭要將有息負債再降8%-10%，到2020年底將萬達集團的有息負債降至絕對安全水平。同時，王健林在公司2018年的年會上曾宣布，萬達商管的一個目標就是今年開始有息負債不能再增加。

但從目前的成績來看，王健林口中“再降8%-10%”的目標，萬達商管取得的成效實屬遙遠。

密集千億投資

雖然萬達商管取得的成績不盡如人意，但今年以來母公司萬達集團在商業(yè)地產(chǎn)的布局和落地上卻非常積極。

奇點君統(tǒng)計，2019年以來，光是這8個月，萬達在各方面的投資總額將近4000億，在甘肅、陜西、沈陽、四川、廣東等地落地的地產(chǎn)、商業(yè)、文化等綜合投資，萬達商管將承擔重任，同時這個平臺也依舊在持續(xù)獲取萬達廣場項目。

但值得注意的是，投資項目的完成度和資金情況卻未同步公開。

今年在全國各地將再投資N座萬達廣場，投資資金方面是否有壓力？現(xiàn)金流從何而來？這些投資是采用現(xiàn)金投資還是權益、品牌、管理等其他方式？在這些投資與合作項目中政府方面是否會提供相關補貼？

針對外界普遍關切的問題，奇點君日前發(fā)送采訪提綱至萬達集團品牌部，但截至發(fā)稿日并未收到對方回復。

與萬達集團刻意低調相反的是，重點發(fā)力文旅產(chǎn)業(yè)的萬達似乎重回大眾的視線。

萬達官網(wǎng)顯示，文旅項目是萬達商業(yè)的第四代產(chǎn)品，與第三代產(chǎn)品萬達廣場相比，文旅項目的體量更大，業(yè)態(tài)更為豐富。在開發(fā)模式上，文旅項目與萬達廣場并無本質區(qū)別。

此前，萬達廣場是通過合作開發(fā)或受托運營管理等途徑，來經(jīng)營萬達廣場。從目前公開信息看，萬達是想走重資產(chǎn)之路，即拿地—開發(fā)—運營，通過住宅和商鋪的銷售，獲得現(xiàn)金流平衡，最終目的是謀取持有型物業(yè)，并獲得穩(wěn)定的運營收入和長期增值收入。

不過，文旅項目的投資規(guī)模大（單個項目多超300億）、回報周期多在5—8年，通過前期通過出售住宅、商鋪等回籠資金，以此反哺文旅項目運營，很難達到資金平衡。

如此一來，重資產(chǎn)模式下，對萬達的融資能力、償債能力提出了新的要求。畢竟，高杠桿模式下做開發(fā)銷售，固然來錢快，但就像高空走鋼絲——不穩(wěn)。

成敗萬達廣場

目前，在萬達商業(yè)的股權結構中，大連萬達集團持股比例為42.61%，為公司控股股東；王健林個人直接持有6.37%的股權，并通過萬達穩(wěn)泰間接持有2.49%的股權。

2018年年初，王健林為萬達商管引入了340億元的戰(zhàn)略投資，并與投資者簽署的這份新的對賭協(xié)議，萬達商業(yè)要在2023年10月31日前完成上市。此外，萬達商業(yè)不可以更改其主營業(yè)務，2019年租金的凈收益要達到190億元，如果低于這個數(shù)值，投資方有權要求萬達方面給予其現(xiàn)金補償。

截至2018年末，全國已開業(yè)280座萬達廣場，覆蓋了除西藏、港、澳、臺外的所有國內省份。商業(yè)項目的不斷增加是租金上漲的原動力，換句話說，萬達商管需要通過高效的執(zhí)行力建造出更多的萬達廣場。

這一目標的實現(xiàn)途徑則是輕資產(chǎn)。

據(jù)公告顯示，萬達商管將持續(xù)提高開業(yè)輕資產(chǎn)項目的數(shù)量和占比，預計每年開業(yè)50個廣場，新開業(yè)項目中預計70%左右為輕資產(chǎn)。

然而，輕資產(chǎn)的可控性沒那么強，2018年就因為輕資產(chǎn)的個別投資方不像萬達有執(zhí)行力，導致新開業(yè)的萬達廣場只有43個（未含萬達茂）。根據(jù)2018萬達商業(yè)年會招商手冊，2019年萬達廣場計劃開業(yè)數(shù)量降至37座。其中，不少是原定2018年投入運營的項目延期到2019年開業(yè)，諸如山西運城萬達廣場、廣西貴港萬達廣場、廣西玉林萬達廣場等。

業(yè)內人士告訴奇點君，萬達商管要保證每年的目標實現(xiàn)，每年還得要10~15個重資產(chǎn)項目做壓艙石，同時需要靠譜的團隊做指導建設。

也有市場分析人士稱，萬達廣場作為中端城市綜合體品牌，目前已經(jīng)覆蓋了全國大多數(shù)三線城市，繼續(xù)向四線城市下沉的空間有限。加上近年來三四線樓市降溫，以及商業(yè)地產(chǎn)供應飽和，未來萬達廣場的擴張可能會面臨瓶頸。

除了輕資產(chǎn)的難題外，萬達廣場的難度也隨著規(guī)模不斷變大。一個體量十萬方的萬達廣場，不僅要操心前期拿地、定位建設、項目招商、運營管理、資本運作等無數(shù)瑣事，還要琢磨如何提升租金收入、坪效、租戶調改等一系列指標，管理成本極高。

規(guī)模一變，管理策略都要改變。而萬達廣場能承受和適應這樣的改變嗎？

事實表明，萬達廣場出現(xiàn)了種種不適應癥，腐敗則是最突出的一項。

反腐屢絕不止

8月30日，萬達集團發(fā)布內部公告稱，萬達集團召開了廉潔與遵章守紀教育大會，經(jīng)集團審計中心查實，商管集團原總裁助理兼華南運營中心總經(jīng)理王某、武漢區(qū)域原招商營運副總經(jīng)理密某、黃岡萬達廣場原總經(jīng)理付某、孝感萬達廣場原招商營運副總經(jīng)理張某嚴重違反集團制度，向商戶、供方及員工索賄，金額巨大，已涉嫌犯罪。

目前，萬達均與上述4人解除勞動關系，并移交司法。

據(jù)悉，萬達集團這起腐敗窩案發(fā)生在武漢，涉及金額總數(shù)近億元，主要在華南運營中心總經(jīng)理王某任職武漢期間發(fā)生，區(qū)域管理層聯(lián)同地方單店，操縱投標、入股多家出租商戶，調任之后仍然收受中標單位的賄賂。

據(jù)奇點君了解，品牌商和開發(fā)商談判的要點就是租金和位置，選擇收固定租金還是扣點租金，鋪位的樓層、面積、人流情況、周邊鋪面情況等，容易出現(xiàn)以收受好處作為交換的引商入場的腐敗行為。

據(jù)接近萬達的人士透露，這次廉潔大會上，在審計部通報了案情之后，王健林非常生氣，發(fā)表了時長半個小時的講話。同時他表示，萬達集團堅決打擊腐敗行為，嚴懲違法人員，通過加強制度建設、采用科技信息化手段堵塞漏洞、防治腐敗，要求全體員工堅守廉潔底線。

這并不是萬達內部的第一次腐敗案暴露，也不會是最后一次。

截止2019年上半年，萬達商管總資產(chǎn)為6045億元，員工人數(shù)高達13萬人，項目分布于全國上百個城市，動用資金大、管理鏈條長，外加商管口線直接和租戶租金打交道，最容易滋生貪腐時間，各級管理人員都可能經(jīng)受不住利益誘惑鋌而走險。

貪腐的人太多了，審計都不夠用了。

王健林在萬達唯一管的部門就是審計部，這個被萬達內部稱之為民間中紀委的部門，由萬達黨委書記高茜負責。幾十人組成的審計部門，監(jiān)管著13萬萬達人。根據(jù)萬達內部披露的信息，萬達每年要審計一兩百次，涉及公司上千家，業(yè)務領域全覆蓋。

屢絕不止的腐敗案表明，萬達的監(jiān)督管理體制仍舊失靈。

一個又一個萬達廣場的開業(yè)，不是門店的復制，而是管理的質變。看來，萬達廣場的擴張之路，需要更多的思考。

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